Đây là kết quả của một quá trình cải cách kéo dài nhiều năm: từng bước tháo gỡ yêu cầu ký quỹ trước giao dịch đối với nhà đầu tư tổ chức nước ngoài; hiện đại hóa hệ thống công nghệ; cải thiện thanh toán, lưu ký và công bố thông tin; mở rộng khả năng tiếp cận của các định chế tài chính quốc tế.
Tuy nhiên, nếu chỉ nhìn sự kiện này qua số vốn nước ngoài có thể chảy vào, chúng ta mới thấy phần nổi của vấn đề. Ý nghĩa lớn hơn là thị trường vốn Việt Nam bắt đầu được đặt trong một hệ tiêu chuẩn cao hơn về minh bạch, khả năng tiếp cận, quản trị và bảo vệ nhà đầu tư. Nâng hạng thị trường vì thế chỉ thực sự có ý nghĩa khi được chuyển hóa thành nâng chuẩn chính sách pháp luật, nâng chất lượng doanh nghiệp và nâng năng lực phân bổ vốn của toàn bộ nền kinh tế.
Thủ tướng Lê Minh Hưng cho biết, Việt Nam xác định việc được nâng hạng là bước khởi điểm cho một chu kỳ phát triển mới chất lượng hơn, quy mô và chuyên nghiệp hơn của thị trường chứng khoán Việt Nam. Việt Nam sẽ tập trung triển khai các công việc tiếp theo để duy trì mức xếp hạng đạt được và phát triển hơn nữa, thực sự vươn tầm khu vực.
Một dấu mốc của tiến trình cải cách
Nâng hạng không phải là một danh hiệu được trao theo ý chí chủ quan. Các tổ chức cung cấp chỉ số quốc tế đánh giá thị trường trên cơ sở những điều kiện vận hành rất cụ thể: Nhà đầu tư nước ngoài có thể mở tài khoản và chuyển vốn thuận lợi hay không; giao dịch có được thanh toán an toàn hay không; thông tin có minh bạch, kịp thời và dễ tiếp cận hay không; quyền của nhà đầu tư có được bảo vệ hay không; thị trường có đủ chiều sâu và khả năng xử lý những giao dịch quy mô lớn hay không.
Việt Nam được FTSE Russell đưa vào danh sách theo dõi nâng hạng từ năm 2018. Quãng thời gian kéo dài gần tám năm cho thấy nâng hạng không phải là kết quả của một vài giải pháp kỹ thuật riêng lẻ. Đó là thành quả của một quá trình kiên trì cải cách cả quy định, hạ tầng và phương thức vận hành thị trường.
Điểm nghẽn lớn trước đây là yêu cầu nhà đầu tư nước ngoài phải có đủ tiền trước khi đặt lệnh mua. Cơ chế này giúp kiểm soát rủi ro thanh toán nhưng làm tăng chi phí, giảm tính linh hoạt và không phù hợp với phương thức hoạt động của nhiều quỹ đầu tư toàn cầu. Việc tháo gỡ yêu cầu ký quỹ trước, cùng với vận hành hệ thống KRX, mở rộng công bố thông tin bằng tiếng Anh và cải thiện mô hình tiếp cận của các tổ chức môi giới quốc tế đã tạo nên bước chuyển quan trọng.
Bởi vậy, việc được nâng hạng trước hết là sự xác nhận từ bên ngoài đối với kết quả cải cách có thể kiểm chứng. Việt Nam được nhìn nhận không chỉ là một nền kinh tế tăng trưởng nhanh, mà còn là một thị trường đang chủ động hội nhập vào trật tự tài chính toàn cầu.
Nhưng giá trị của một "tấm hộ chiếu" mới không nằm ở chính tấm hộ chiếu. Giá trị của nó nằm ở không gian phát triển mà tấm hộ chiếu ấy mở ra.
Cơ hội không chỉ là vài tỷ USD vốn ngoại
Khi Việt Nam được đưa vào hệ thống chỉ số thị trường mới nổi của FTSE Russell, các quỹ đầu tư thụ động mô phỏng chỉ số sẽ phải phân bổ một phần tài sản vào những cổ phiếu Việt Nam đủ điều kiện. Các quỹ chủ động cũng có thêm căn cứ để nâng tỷ trọng đầu tư.
Nhiều dự báo cho rằng quá trình chuyển hạng có thể giúp Việt Nam thu hút thêm khoảng 3–6 tỷ USD, thậm chí nhiều hơn. Đây là nguồn lực đáng kể, nhưng cần hiểu đúng: Không phải toàn bộ số vốn này sẽ chảy vào ngay lập tức, cũng không phải mọi doanh nghiệp niêm yết đều được hưởng lợi như nhau. Dòng vốn sẽ được phân bổ theo lộ trình và phụ thuộc vào tỷ trọng chỉ số, khả năng tiếp cận, mức định giá, tỷ lệ sở hữu nước ngoài, thanh khoản của từng cổ phiếu cũng như điều kiện tài chính toàn cầu.
Lợi ích căn bản hơn nằm ở khả năng giảm chi phí vốn cho nền kinh tế. Khi thị trường có thêm nhà đầu tư, thanh khoản và năng lực huy động vốn của doanh nghiệp có thể được cải thiện. Một thị trường vốn phát triển sẽ giúp giảm sự phụ thuộc quá lớn vào tín dụng ngân hàng, qua đó tạo ra cấu trúc tài chính cân bằng và bền vững hơn.
Điều này đặc biệt quan trọng khi Việt Nam cần nguồn lực rất lớn cho hạ tầng chiến lược, khoa học - công nghệ, chuyển đổi số, chuyển đổi xanh và chuyển đổi năng lượng. Nếu tiếp tục chủ yếu dựa vào tín dụng ngân hàng, cả doanh nghiệp lẫn hệ thống tài chính đều phải gánh chịu rủi ro kỳ hạn: vốn huy động phần lớn là ngắn hạn nhưng nhu cầu đầu tư lại rất dài hạn. Thị trường chứng khoán phát triển có thể góp phần xử lý sự lệch pha này.
Nâng hạng còn tạo ra sức ép tích cực đối với doanh nghiệp. Muốn tiếp cận dòng vốn quốc tế dài hạn, doanh nghiệp không thể chỉ kể một câu chuyện tăng trưởng hấp dẫn. Doanh nghiệp phải có báo cáo tài chính đáng tin cậy, quản trị minh bạch, chiến lược phát triển rõ ràng và cơ chế bảo vệ cổ đông. Giá trị doanh nghiệp ngày càng phụ thuộc vào mức độ đáng tin cậy của chính doanh nghiệp đó.
Ở tầng sâu hơn, thị trường vốn không chỉ huy động tiền mà còn thực hiện chức năng lựa chọn: vốn được phân bổ cho doanh nghiệp nào, dự án nào và ngành nghề nào. Nếu cơ chế định giá minh bạch và kỷ luật thị trường được bảo đảm, nguồn lực sẽ có cơ hội dịch chuyển đến những nơi sử dụng hiệu quả nhất. Đó mới là ý nghĩa phát triển quan trọng nhất của nâng hạng.
Vì vậy, Việt Nam cần chuyển từ tư duy "đón dòng vốn" sang tư duy "nâng cao năng lực hấp thụ và phân bổ vốn". Thu hút được vốn là cần thiết; biến được vốn thành năng suất và năng lực cạnh tranh mới là mục tiêu cuối cùng.
Không để cơ hội mới tạo ra rủi ro mới
Dòng vốn quốc tế đem lại cơ hội nhưng không phải nguồn lực chỉ vận động theo một chiều. Nó chịu tác động rất nhanh từ lãi suất quốc tế, tỷ giá, địa chính trị, khẩu vị rủi ro và triển vọng của các nền kinh tế lớn. Vốn có thể đi vào nhanh khi điều kiện thuận lợi, nhưng cũng có thể rút ra nhanh khi tâm lý thị trường thay đổi.
Bởi vậy, không nên đồng nhất vốn nước ngoài với vốn dài hạn. Một phần dòng vốn mô phỏng chỉ số có tính ổn định tương đối, nhưng việc mua hay bán vẫn phụ thuộc vào thay đổi tỷ trọng chỉ số và sự dịch chuyển tài sản trên toàn cầu. Nếu quá phụ thuộc vào vốn ngoại, thị trường có thể chịu biến động lớn khi dòng vốn đảo chiều, kéo theo áp lực đối với giá cổ phiếu, thanh khoản và tỷ giá.
Rủi ro thứ hai là kỳ vọng nâng hạng bị chuyển thành tâm lý đầu cơ. Giá cổ phiếu có thể được đẩy lên xa giá trị thực; dòng tiền có thể tập trung vào một số ít doanh nghiệp vốn hóa lớn; nhà đầu tư cá nhân có thể chạy theo tin đồn về danh mục được mua vào. Khi đó, cơ hội phát triển thị trường vốn có nguy cơ bị thu hẹp thành một cuộc đua giá ngắn hạn.
Một thách thức khác là chất lượng hàng hóa chưa theo kịp quy mô dòng vốn. Số lượng doanh nghiệp lớn, có quản trị tốt, thanh khoản cao và tỷ lệ cổ phiếu tự do chuyển nhượng đủ lớn vẫn còn hạn chế. Nhiều cổ phiếu tốt đã hết hoặc gần hết giới hạn sở hữu nước ngoài. Nếu lượng vốn tăng nhanh nhưng số lượng tài sản đủ chất lượng không tăng tương ứng, nguy cơ định giá quá cao và hình thành bong bóng cục bộ là điều không thể xem nhẹ.
Rủi ro đáng lưu ý nhất lại có thể là tâm lý tự mãn. Được nâng hạng không có nghĩa mọi chuẩn mực đã hoàn thiện. Các tổ chức xếp hạng tiếp tục theo dõi khả năng tiếp cận và chất lượng vận hành của thị trường. Nếu cải cách chậm lại hoặc những tiêu chí đã đạt bị suy giảm, thị trường vẫn có thể bị cảnh báo, thậm chí bị xem xét hạ hạng.
Rủi ro, do đó, không phải là lý do để thu hẹp cơ hội. Rủi ro là lý do để nâng cao năng lực quản trị cơ hội.
Nâng hạng phải đi cùng nâng chuẩn
Trước hết, Việt Nam cần tiếp tục nâng chuẩn hạ tầng giao dịch và thanh toán. Hệ thống KRX (hệ thống công nghệ giao dịch) phải được vận hành ổn định, an toàn, liên tục và đủ sức xử lý khối lượng giao dịch ngày càng lớn. Cơ chế đối tác bù trừ trung tâm cần sớm được hoàn thiện để giảm rủi ro thanh toán và tiến gần hơn tới thông lệ quốc tế. Đồng thời, phải có hệ thống dự phòng, phương án xử lý sự cố và cơ chế bảo đảm an ninh, an toàn dữ liệu.
Thứ hai, cần tiếp tục cải thiện khả năng tiếp cận thị trường. Thủ tục mở tài khoản, đăng ký giao dịch, chuyển vốn và thực hiện quyền cổ đông của nhà đầu tư nước ngoài phải đơn giản, minh bạch và nhất quán. Giới hạn sở hữu nước ngoài cần được công khai theo thời gian thực và nghiên cứu điều chỉnh ở những lĩnh vực phù hợp. Việc tiếp cận ngoại tệ và các công cụ phòng ngừa rủi ro tỷ giá cũng cần thuận lợi hơn.
Những cải cách này không có nghĩa là mở cửa bằng mọi giá. Mục tiêu là tạo lập một cơ chế tiếp cận bình đẳng, có trật tự và có thể tiên liệu. Dòng vốn dài hạn đặc biệt nhạy cảm với sự bất định của chính sách. Nhà đầu tư có thể chấp nhận rủi ro kinh doanh, nhưng rất khó định giá những thay đổi thể chế bất ngờ.
Thứ ba, phải nâng chuẩn chất lượng hàng hóa. Một thị trường mới nổi phải có những doanh nghiệp tương xứng với vị thế mới nổi. Việt Nam cần đẩy nhanh cổ phần hóa gắn với niêm yết, đặc biệt đối với những doanh nghiệp Nhà nước có quy mô và chất lượng tốt; khuyến khích doanh nghiệp tư nhân lớn tham gia thị trường; đồng thời tăng tỷ lệ cổ phiếu tự do chuyển nhượng.
Thị trường cũng cần được phát triển theo chiều sâu với các quỹ đầu tư, trái phiếu, chứng chỉ quỹ và những công cụ tài chính dài hạn. Nếu thị trường vốn chỉ lớn lên nhờ giao dịch cổ phiếu trong khi hệ sinh thái sản phẩm không được mở rộng, khả năng tài trợ cho nền kinh tế vẫn sẽ hạn chế.
Thứ tư, nâng chuẩn quản trị doanh nghiệp phải trở thành trọng tâm. Cần thúc đẩy áp dụng chuẩn mực báo cáo tài chính quốc tế; nâng cao tính độc lập và trách nhiệm của hội đồng quản trị; kiểm soát giao dịch với bên liên quan và xung đột lợi ích; mở rộng công bố thông tin bằng tiếng Anh. Quyền tiếp cận thông tin, biểu quyết và yêu cầu giải trình của cổ đông thiểu số phải được bảo vệ thực chất.
Dòng vốn quốc tế không chỉ tìm kiếm lợi nhuận. Dòng vốn dài hạn còn tìm kiếm một trật tự thể chế đáng tin cậy. Nhà đầu tư có thể đến vì tăng trưởng, nhưng chỉ ở lại khi quyền tài sản được bảo đảm, thông tin trung thực và hành vi vi phạm bị xử lý nghiêm minh.
Thứ năm, phải nâng chuẩn giám sát và kỷ luật thị trường. Cần ứng dụng dữ liệu lớn và công nghệ để theo dõi giao dịch theo thời gian thực, phát hiện sớm giao dịch nội gián, thao túng giá và công bố thông tin sai lệch. Chế tài phải đủ sức răn đe, bảo đảm lợi ích bất hợp pháp không thể lớn hơn chi phí vi phạm. Công ty chứng khoán, kiểm toán, tổ chức tư vấn và những chủ thể trung gian cũng phải chịu trách nhiệm tương xứng với vai trò của mình.
Thứ sáu, cần xây dựng lực lượng nhà đầu tư dài hạn trong nước. Quỹ hưu trí bổ sung, doanh nghiệp bảo hiểm, quỹ mở, quỹ chỉ số và các nhà đầu tư tổ chức phải được tạo điều kiện phát triển. Một nền tảng vốn nội địa đủ mạnh sẽ trở thành "bộ giảm chấn" khi dòng vốn quốc tế biến động. Cùng với đó, nâng cao hiểu biết tài chính cho nhà đầu tư cá nhân chính là một biện pháp bảo vệ thị trường từ gốc.
Cuối cùng, quản lý thị trường chứng khoán phải được đặt trong tổng thể điều hành kinh tế vĩ mô. Chính sách chứng khoán cần phối hợp chặt chẽ với chính sách tiền tệ, tài khóa, tỷ giá và quản lý ngoại hối. Cơ quan quản lý phải theo dõi không chỉ lượng vốn đi vào mà cả cơ cấu, kỳ hạn, mức độ tập trung và khả năng đảo chiều của dòng vốn; từ đó xây dựng các kịch bản ứng phó phù hợp.
Mở cửa để đón nhận nguồn lực phải đi cùng năng lực quản trị để nguồn lực ấy phục vụ phát triển và không trở thành nguồn gây bất ổn.
Biến vị thế mới thành năng lực phát triển mới
Nâng hạng thị trường chứng khoán là một thành quả đáng ghi nhận, nhưng cũng là điểm khởi đầu của một giai đoạn cải cách mới. Thước đo thành công không phải chỉ là chỉ số chứng khoán tăng bao nhiêu điểm hay có bao nhiêu vốn ngoại chảy vào trong một vài phiên giao dịch.
Thước đo quan trọng hơn là doanh nghiệp có huy động được vốn với chi phí thấp hơn hay không; vốn có đến được những lĩnh vực tạo ra năng suất và giá trị mới hay không; quản trị doanh nghiệp có minh bạch hơn hay không; nhà đầu tư có được bảo vệ tốt hơn hay không; và thị trường vốn có thực sự trở thành một trụ cột tài trợ cho phát triển hay không.
Được nâng hạng là sự ghi nhận đối với những cải cách đã thực hiện; giữ vững vị thế mới nổi là bài kiểm tra đối với năng lực thực thi; còn chuyển hóa dòng vốn thành năng suất, đổi mới sáng tạo và sức cạnh tranh quốc gia mới là thành công cuối cùng. Bởi vậy, nâng hạng thị trường phải trở thành một động lực để Việt Nam nâng chuẩn nền kinh tế.
